中歐長期說系列之中歐基金周應(yīng)波：向科技要增長
我的主題有兩方面解釋：一方面，我認為從長周期來看，無論中國還是全球，宏觀經(jīng)濟走勢依然是逐步下臺階的過程。所以，我們希望獲得經(jīng)濟的增長。而無論企業(yè)還是社會的生產(chǎn)效率，或是人們整體的生活效率想要獲得提升，我們必須向科技要增長;另一方面，盡管全球疫情還沒有結(jié)束，但國內(nèi)已經(jīng)到了后疫情時代，人們的生活方式已經(jīng)發(fā)生了很大變化，尤其是2020年火起來的線上直播，從數(shù)字化角度改變了我們原有的溝通方式。
接下來我將從以下幾個角度和大家分享：
什么是數(shù)字化生存?
從科技投資的角度展望，我認為未來將是一個數(shù)字化生存的時代。為什么這么說?先來回顧過去三、四十年科技行業(yè)的發(fā)展歷程。
在1980年代以前，科技產(chǎn)業(yè)或者說TMT產(chǎn)業(yè)，可以說是不存在的。如果非要找出一些“科技股”，可能要去當時的家電、汽車、工業(yè)，類似于這樣的一些行業(yè)里。真正的TMT行業(yè)的出現(xiàn)，是以上世紀60年代到70年代美國半導體技術(shù)，以及一些軟件技術(shù)的突破為標志的。一直到1980年代以后，系統(tǒng)性的TMT行業(yè)才開始形成，也才出現(xiàn)了TMT行業(yè)的投資機會。
我把過去的40年大致分成兩個階段。
第一階段：1980年到2000年。
我們把這個階段的TMT行業(yè)稱為數(shù)字化產(chǎn)業(yè)階段。產(chǎn)業(yè)從0到1逐步出現(xiàn)，從無到有產(chǎn)生出來。它的投資機會或者說企業(yè)發(fā)展機會，局限于數(shù)字化產(chǎn)業(yè)本身的機會。80年代以半導體行業(yè)、PC行業(yè)為主，IBM、英特爾、蘋果、惠普、戴爾等這些明星公司，都是在那個時候慢慢展現(xiàn)出來的。
到了十年之后的1990年代，美股的思科、微軟，這些提供網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、操作系統(tǒng)的軟件公司成為了市場的明星。一直到2000年納斯達克泡沫破裂，這個階段的典型特點，是TMT行業(yè)發(fā)展局限在行業(yè)自身。它提供了一個嶄新的行業(yè)發(fā)展形勢，人們上網(wǎng)發(fā)郵件也好，簡單的游戲娛樂也好，僅僅作為一個補充出現(xiàn)。在人們的生產(chǎn)、生活中，并不占據(jù)主導地位。
第二階段：2000年到2020年。
這一階段我們叫作數(shù)字化社會，信息產(chǎn)業(yè)或者說TMT產(chǎn)業(yè)，開始和其它各行業(yè)融合。各行各業(yè)和TMT技術(shù)的結(jié)合，衍生出了大量投資機會，包括國內(nèi)的騰訊、阿里，海外的亞馬遜等等。
最典型的像電商行業(yè)，它深刻改變了人們原有購物、做生意的模式。數(shù)字化也在深刻改變著我們的生活娛樂方式。80、90年代，人們主要的游戲娛樂方式，依然以線下為主，比如電視游戲。來到2000年后，人們的溝通方式從手機或者固定電話，變成了類似微信、QQ的社交工具，也出現(xiàn)了像電腦游戲、手游這樣的娛樂方式。
站在當下這個時點回顧過去40年，再來展望未來的10年、20年，我們怎么去定義它?我把它叫作數(shù)字化生存。海外、國內(nèi)的很多書籍，都講到過人和數(shù)據(jù)，或者說人和機器之間界限的模糊。最近美國一家做腦科學的公司，出現(xiàn)了向人體植入芯片的技術(shù)。包括手機、智能化汽車，都在逐步成為我們身體的一部分。
往后看20年，有沒有可能生物技術(shù)、AI技術(shù)和人本身結(jié)合得更緊密?在目前AI等新技術(shù)的基礎(chǔ)上，人的本身有沒有可能變得數(shù)字化?生產(chǎn)、生活和數(shù)字化結(jié)合得更緊密，甚至連我們本身都會變得數(shù)字化，這是我們對于未來20年的初步展望。
對科技股投資的啟發(fā)意義
隨著人口結(jié)構(gòu)的變化、中國在全球的出口份額到達一個頂峰，國內(nèi)GDP的增長在2010年以后一直是逐級下臺階的過程。展望2021年，我們認為經(jīng)濟會是一個從疫情中恢復的穩(wěn)定過程。無論中國還是全球，從2020年二季度后期到2021年上半年，都是經(jīng)濟小幅復蘇的過程。中長期看，國內(nèi)經(jīng)濟增速處在逐步下臺階的過程，這是由老齡化本身、全球生產(chǎn)效率提升的瓶頸本身決定的，并不以人的意志轉(zhuǎn)移，也不以各國出臺的刺激政策為轉(zhuǎn)移，這是自然規(guī)律。經(jīng)濟下臺階的過程中，整個社會各方都會尋求增長來源，這個來源更多轉(zhuǎn)向科技。
上世紀90年代到現(xiàn)在，科技行業(yè)哪些領(lǐng)域的投資機會更多?我將會順著時間線再梳理一遍。
1990年代，微軟、思科是領(lǐng)漲全球的科技股，背景是美國提出建設(shè)信息高速公路的概念，率先做信息高速公路的建設(shè)，隨之而來的是網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)備，包括思科、微軟這樣的公司在美國本土以及全球的需求大爆發(fā)，帶來整個行業(yè)的重大投資機會。同時代的中國，資本市場剛剛起步，萬科是國內(nèi)比較優(yōu)秀的企業(yè)，代表了中國的典型需求，也就是城鎮(zhèn)化的起步。
從2000年到2010年，領(lǐng)漲美股的科技股，變成了像亞馬遜這樣的公司。其間美股經(jīng)歷了納斯達克去除泡沫化的過程，在下跌之后依然可以取得增長的科技股是非常難得的。中國在這個階段，趕上了從PC互聯(lián)網(wǎng)到移動互聯(lián)網(wǎng)這一波發(fā)展機會，騰訊等同一時期的部分中國互聯(lián)網(wǎng)公司，股價表現(xiàn)非常突出。萬科、茅臺這樣的公司也取得非常好的回報，這是因為中國的城鎮(zhèn)化和經(jīng)濟快速發(fā)展依然在繼續(xù)，中國有自身的國情。
2010年到現(xiàn)在，美股的亞馬遜、國內(nèi)的騰訊，依然是表現(xiàn)非常強勁的兩個代表性科技股，它們依然引領(lǐng)著TMT行業(yè)和生產(chǎn)、生活的結(jié)合。同時，像萬科和茅臺這樣的公司，依然在繼續(xù)上漲，但漲幅略低于前兩個公司。2015年以后，今日頭條的增長非常驚人，這可以看作是承前啟后。預示著下一個10年、下一個20年新生的互聯(lián)網(wǎng)力量將來自于此。不同的經(jīng)濟發(fā)展階段，科技行業(yè)的特點也不一樣，每個時代科技領(lǐng)域的投資機會都是跟隨時代而變化的。
市值變化見證經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型
從美股的股票市值結(jié)構(gòu)趨勢來看，過去50年基本上是周期和工業(yè)行業(yè)的市值逐步往下走，醫(yī)療行業(yè)保持穩(wěn)定，消費和科技行業(yè)保持上升趨勢。雖然過程是一波三折的，但總體上可以看到明確的趨勢：一是科技的占比在提升，二是消費占比也穩(wěn)步提升。
盡管科技行業(yè)的市值占比在提升，實際上內(nèi)部結(jié)構(gòu)卻發(fā)生著深刻的變化，因此每個年代引領(lǐng)科技行業(yè)投資機會的公司都會變化。與此對照，像消費行業(yè)，盡管市值占比的提升比例低于科技行業(yè)，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)或者競爭結(jié)構(gòu)上更加穩(wěn)定，這是美國的情況。
再看近鄰日本，可能和我們的社會、人口結(jié)構(gòu)有相似性，結(jié)論也類似，醫(yī)療、消費、科技類公司的市值占比也是從上世紀70年代到現(xiàn)在穩(wěn)步提升，其中科技行業(yè)目前占20%，消費行業(yè)的占比比美國更多一些，占30%。兩個行業(yè)加起來，比例達到了50%。這是兩個比較成熟的股票市場帶給我們的一些啟示。
最后看中國市場，消費行業(yè)在整個市場占到了接近30%的比例，和金融地產(chǎn)的比例較接近。國內(nèi)的科技行業(yè)發(fā)展時間并不長，科技股整體市值不大，市場比例是10%-20%。目前來看，比較類似于美國90年代后期——美國納斯達克泡沫產(chǎn)生，一直往巔峰走的過程。這個過程伴隨著科技股和相關(guān)行業(yè)泡沫化的過程。在去泡沫的過程中，會慢慢誕生一些新生的偉大公司。
我們可以從供給、需求兩個角度來看：
從供給角度，對于目前的資本市場，對2020年進入三季度后所處階段做一個定義，是供需兩旺的局面。2019年以后，國內(nèi)監(jiān)管在往推動更優(yōu)質(zhì)上市公司的方向走。無論是和外界更多的互通，還是科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制的推出，都從供給端提供了更多、更優(yōu)秀的上市公司，為資本市場提供了有效的科技股供給。在科創(chuàng)板、未來的創(chuàng)業(yè)板，都會出現(xiàn)大量目前A股市場沒有的，或者說是急需的、各細分行業(yè)龍頭科技公司。這是從供給端來說明我們面臨的時代機遇。
從需求端來看，無論是資管新規(guī)打破剛兌，還是市場利率中樞慢慢下移，實際上居民端的財富，未來從銀行理財產(chǎn)品或者說整個存款大池子，逐步往權(quán)益資產(chǎn)轉(zhuǎn)移。權(quán)益資產(chǎn)配置比例會提升，我們認為這是一個大趨勢。
2016年后，外資流入在加速，資本市場進入增量資金時代。國內(nèi)資金從過去的信托、理財，往標準化，包括債券、權(quán)益市場遷移。我們認為供需兩旺的局面，并不一定意味著指數(shù)會有多大空間、多強表現(xiàn)。只要整個市場保持活躍，市場提供有效的上市公司供給比較活躍，整個市場需求端也能有越來越多的長期資金涌入，資本市場就能為科技行業(yè)的發(fā)展提供非常堅實的基礎(chǔ)。
下一波科技創(chuàng)新浪潮在路上
展望20年，我們叫作數(shù)字化生存。如果展望2到3年，哪些領(lǐng)域又是科技創(chuàng)新的焦點?科技創(chuàng)新分成兩個層面：基礎(chǔ)軟件和基礎(chǔ)硬件，都在為科技行業(yè)的發(fā)展提供支持。硬件領(lǐng)域芯片的發(fā)展面臨著瓶頸期，各家公司都在努力突破這個物理極限，比如臺積電的7納米到5納米，可能未來可以到3納米的半導體工業(yè)技術(shù)。再到一系列AI芯片的研發(fā)，芯片行業(yè)還會進一步往更高效能的方向發(fā)展。但軟件領(lǐng)域發(fā)展可能更快一些，包括云化、人工智能的發(fā)展越來越快，相對來說硬件的算力有點跟不上軟件的發(fā)展。
科技行業(yè)的表面呈現(xiàn)形式，一是應(yīng)用硬件，包括可穿戴的耳機產(chǎn)品、手表產(chǎn)品等，都是目前發(fā)展的重要趨勢。二是手機的形態(tài)也在發(fā)生變化，折疊手機、智慧屏手機，包括手機和汽車的融合，我們認為這是硬件領(lǐng)域的一些突出變化。在軟件互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品領(lǐng)域，我們認為最大的特點就是交互視頻，在最早的Web1.0時代，2000年前后，像新浪、搜狐這樣的門戶網(wǎng)站，呈現(xiàn)的是單向的圖文聯(lián)系。往后有了圖文互動。再到2010年后，進入了視頻年代，像愛奇藝、騰訊視頻這樣的公司出現(xiàn)。到現(xiàn)在，抖音等直播類的公司，它們是視頻互聯(lián)的基礎(chǔ)。我們認為，未來AI設(shè)備的出現(xiàn)，會加大視頻互動化的深入。這是我對未來機會的定義。
總結(jié)一下，5G時代的典型特點是高帶寬、低延時、多連接。一是會給個人應(yīng)用帶來可穿戴的設(shè)備，帶來徹底的娛樂方式變化。二是會給包括車聯(lián)網(wǎng)這樣一些工業(yè)和其它領(lǐng)域的應(yīng)用帶來明確的時代推動力。三是云計算和數(shù)據(jù)中臺方面，我們認為可能是一些明確的、和5G網(wǎng)絡(luò)相匹配的機會。
具體投資中看好的細分方向，我總結(jié)為：一，硬件領(lǐng)域可穿戴設(shè)備和手機形式的變化，包括未來可能在眼鏡、手表等領(lǐng)域出現(xiàn)的機會。二，在互聯(lián)網(wǎng)傳媒領(lǐng)域，我們認為交互視頻是我們最看好的方向。三，在其它一些應(yīng)用領(lǐng)域，像車聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)中臺、云計算方面的發(fā)展機會。
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